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（来源：中衍期货）
研报正文
过去一周铝系市场在宏观压制与产业支撑的激烈交锋中震荡运行，美联储加息预期的骤然升温成为主导盘面的核心变量，而中东地缘冲突的持续升级则为铝价注入了额外的供给端溢价。
宏观层面的变化是本周最突出的特征。美国8月PPI同比上涨5.4%，超出市场预期，核心CPI环比同样超预期上行，通胀压力全面反弹。数据公布后，市场对美联储下周加息的定价从一周前的七成附近跃升至约九成，并已完全计入至少两次每次25个基点的加息预期。美联储主席在杰克逊霍尔年会上的首次亮相释放出明确的鹰派信号，美元指数与美债收益率同步走强，有色金属板块整体承压，铝价在周初冲高后被迫回落。
然而地缘层面的紧张态势对冲了部分宏观利空。美军对伊朗海上封锁行动持续加码，已要求94艘商船改变航向、使3艘商船丧失航行能力，伊朗则宣布将在霍尔木兹海峡划设“禁区”，通行规则博弈进入白热化阶段。受此影响，布伦特原油价格自7月以来首次重返每桶100美元上方，霍尔木兹海峡的石油运输量从8月最后一周的日均约800万桶骤降至本周的约100万桶。中东电解铝产能的复产进程也因此面临更大的不确定性，供给端的地缘溢价重新注入盘面。
氧化铝上周整体承压回落，是三个品种中表现最弱的。截至9月11日收盘，氧化铝主力合约报2697元/吨，周度跌幅约3.5%。现货市场区域分化明显，山西地区报2700元/吨，河南2710元/吨，山东2675元/吨，广西则低至2605元/吨，进口氧化铝FOB报349美元/吨。
供应端压力持续加大，全国氧化铝建成产能12072万吨，运行产能升至9945万吨，周度环比增加20万吨，开工率攀升至81.39%。广西新增产能仍在释放过程中，山西前期受赤泥库影响的企业也陆续恢复生产，国内供应过剩的格局没有实质性改变。库存方面压力继续累积，全国氧化铝总库存量达到670.6万吨，周度环比增加4.5万吨，其中电解铝厂原料库存增加3.6万吨至406.3万吨，站台和港口库存合计增加5.3万吨至173.1万吨。
厂内成品库存维持在30万吨，仓单库存约27.7万吨。成本端的变化值得关注——几内亚铝土矿网站报价72美元/干吨，但海运费已飙升至42美元/吨，周度环比明显上涨。按进口矿价格计算，边际高成本企业的完全生产成本已达3006元/吨，生产亏损约306元/吨；使用国产矿的完全成本约2767元/吨，亏损约67元/吨。
海运费持续走高已经开始影响几内亚的铝土矿发运量，矿价底部基本得到确认，成本端对氧化铝价格的支撑力度正在增强。综合来看，氧化铝的国内过剩矛盾短期内难以化解，但成本端支撑的明确性在提升，期价继续大幅下探的空间有限，短期预计在2600至2750元/吨区间低位震荡，后续需密切关注海运费走势对矿石到岸成本的传导。
沪铝上周冲高后回落，整体重心较前一周略有下移。截至9月11日收盘，沪铝主力2610合约报24235元/吨，周内基本持平。长江有色现货A00铝均价报24240元/吨，现货对期货升水约10元/吨。从库存来看，去库趋势仍在延续但速度有所放缓。
据Mysteel数据，截至9月10日，中国主要地区电解铝社会库存降至76.8万吨，较上周末减少0.6万吨；9月14日进一步降至74.9万吨，较前一周减少1.9万吨。SMM统计口径下，铝锭社会库存为79.6万吨，周度去库1.9万吨。库存绝对水平已回落至80万吨以下，但相对历史同期仍处于中性偏高的位置，高于去年同期水平。海外库存方面，LME铝库存降至24.4万吨的历史极低水平，注销仓单比例维持高位，Cash/3M升水结构偏强，海外现货紧张的格局仍在延续。
供应端，国内电解铝建成产能4577.2万吨，运行产能4548.1万吨，周度环比持平，行业开工率高达98.03%。铝水比例维持在78.9%左右的高位，可流通铝锭持续收紧，国内产能增量空间几乎为零。海外方面，阿联酋Al Taweelah铝厂1262台电解槽已有约25%重启，复产节奏较前期有所加快，但中东地缘冲突的升级可能延缓后续复产进程。
需求端，国内铝下游加工龙头企业开工率录得61.0%，环比回升0.8个百分点，旺季特征开始缓慢显现，但回暖力度偏弱，铝棒库存逆势增加1.1万吨至15.3万吨，加工费虽有修复但库存累积显示终端承接仍不充分。
综合来看，国内社库持续去化、LME库存处于历史极低位、中东地缘风险溢价共同为沪铝提供底部支撑，但美联储加息预期大幅升温带来的宏观压制、海外复产的远期供应宽松预期以及旺季需求兑现力度偏弱，共同限制了上方空间。短期预计沪铝在23800至24500元/吨区间震荡运行，宏观情绪与地缘局势的演变是短期方向的关键变量。
铸造铝合金上周跟随原铝冲高回落，主力合约在周初触及高位后持续走弱。截至9月11日收盘，铸造铝合金主力合约报23415元/吨，周内下跌约1%。现货方面，SMM ADC12均价报24300元/吨，江西保太现货ADC12报23700元/吨，现货对主力合约的理论升水约625至770元/吨，期现价差维持在高位。成本端依然是核心支撑因素，废铝供应维持偏紧态势，合规带票货源结构性短缺的格局未改，进口废铝补充有限，废铝价格整体坚挺，对再生铝企业构成刚性成本约束。
供应端，再生铝合金开工率小幅回升，但受制于原料紧张和利润倒挂，整体产出增速有限，供给端恢复速度仍快于终端去库节奏。库存方面出现了值得关注的信号，国内铸造铝合金锭社会库存录得3.41万吨，环比增加0.11万吨，已连续第五周累库。厂内库存的持续累积反映出下游订单疲软、出货不畅的现实压力，厂家库存正在被动上升。
需求端则延续偏弱态势，压铸企业正值传统消费旺季但旺季特征并不显著，汽车零部件及通用类产品新增订单增量有限，企业仍以刚需采购为主，对高价货源的接受意愿不高。综合来看，废铝成本高企与社会库存连续累库形成了鲜明的多空对峙，成本支撑使得下方空间有限，但库存持续累积和终端需求兑现不足压制了上行动力。短期预计铸造铝合金在23000至23800元/吨区间跟随原铝震荡运行。
综合来看，当前铝系三个品种的核心矛盾各有侧重：氧化铝博弈的是国内供应过剩现实与海运费推升的矿石成本支撑之间的平衡；沪铝反映的是国内外低库存与地缘供给溢价、美联储加息预期升温、旺季需求兑现力度之间的多空拉锯；铸造铝合金则主要受废铝成本支撑与社库连续累库、需求旺季不旺之间的对峙驱动。后续需重点跟踪美联储9月FOMC会议的实际决议、美伊局势演变对霍尔木兹海峡通航和中东铝厂复产的实际影响、国内社库去化的持续性以及“金九银十”旺季需求的兑现成色。
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责任编辑：李铁民
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